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货币主义汇率理论假定:(1)存在着自由的资本市场和充分的资本流动性

简介: 货币主义汇率理论假定:(1)存在着自由的资本市场和充分的资本流动性,这意味着在本国资产和外国资产之间,存在着充分的替代性;(2)存在着有效的市场,资产持有者对未来汇率的预期可以强烈地影响汇率;(3)存在着充分的国际资金

它把汇率看作是两国货币的相对价格而不是两国国民产出的相对价格,认为,汇率是由货币市场上的存量均衡条件即各国货币的供给和需求的存量均衡,内生地决定的。

它还认为,当两国的货币存量,同人们所愿持有的量相一致时,两国货币的汇率可达到均衡。

货币主义汇率理论假定:(1)存在着自由的资本市场和充分的资本流动性,这意味着在本国资产和外国资产之间,存在着充分的替代性;(2)存在着有效的市场,资产持有者对未来汇率的预期可以强烈地影响汇率;(3)存在着充分的国际资金和商品套购套卖活动,这意味着在不同的国家之间,同一种商品用共同的货币来计价时,其价格始终相同,而各国的名义利率将等于实际利率加上预期的通货膨胀率,并且实际利率在各国将是相同的;(4)市场参加者持有关于汇率的合理预期,市场参加者能根据所有信息(包括任何可得到的关于决策者未来的可能行动的信息)进行活动,市场的价格预期将等于根据基本性的理论模式而作出的预测,并且远期汇率是未来的即期汇率的无偏预测者。

货币主义汇率理论的基本框架,源于“国际收支的货币分析法”(the monetary approach to the balance of payments),其倡导者主要是美国芝加哥大学以约翰逊为首的一批经济学家及其手下年轻的研究生们。

为透彻地了解货币主义的汇率理论,这里有必要首先介绍一下其国际收支调节理论。

国际收支调节的货币分析法(以下简称“货币论”)有两个基本假定:第一,货币需求是少数几个经济变量的稳定的函数。

就一国而言,对实际货币余额的需求从长期来说是稳定的,它是实际收入的直线奇次函数。

就是说,实际收入的增加(或减少),会引起实际货币余额相等程度的增加(减少)。

而“货币需求稳定”的含义则是指,其一,影响货币需求的因素和影响货币的因素,相互间是各自独立的,即影响货币量的一些重要因素(如货币政策)等,并不影响货币需求。

因为一国货币量的增加,会使其国内价格上升。

而由于这一理论假定,两国货币之间始终会保持购买力平价,汇率总是等于两国价格水平之比,所以由货币增加而引起的一国国内价格的上升,就会使其货币的汇率下跌。

因为实际收入的增加会引起超额的货币需求,在名义货币量不变的情况下,就会引起国内价格下跌。

而国内价格的下跌通过购买力平价的作用,则使其汇率上升。

因为名义利率的上升,表明该国有较高的预期通货膨胀率(名义利率由实际利率加预期通货膨胀率构成,而根据假定,各国的实际利率都相同,所同的只是预期通货膨胀率),这会使其国内对货币的需求降低,抬高物价,从而迫使其汇率下跌。

至于外国经济变量的变动,对本国货币的汇率则有相反的影响。

就是说,当外国的货币量增加、或实际收入下降、或利率下跌时,本国货币的汇率会上升。

但是,刺激这些预期形成的,则是各国因不同的货币政策所引起的货币/实际收入比率的不同。

阻止一国汇率下跌的最有效途径,是一国货币事先宣布按固定比例削减货币增长率。

因为这种宣布一旦为货币市场所相信,将会立即降低人们的通货膨胀预期,从而引起汇率的上升。

货币主义汇率理论和凯恩斯主义汇率理论的共同点在于,它们都认为国内实际收入和利率的变动,会影响到汇率。

货币论认为,本国国民收入的大量增加(这往往是该国经济急剧增长的结果)和利率相对较低,将引起该国货币汇率的上升而不是下跌,这是同传统理论之间相当重要的区别。

它对七十年代中期以后的汇率研究产生了持续的影响,在其之后的一些汇率分析中,都程度不同地运用或吸收了它的某些分析方法或观点。

在具体分析中,这一理论主要可取之处是:第一,它突出了货币因素在汇率决定过程中的作用,这是战后的传统理论所长期忽视的。

以凯恩斯主义汇率理论为代表的汇率理论,基本上都只是集中在对实体经济因素进行分析,而不涉及货币方面的问题。

事实上,汇率作为货币的一种特殊价格比例,同货币本身的价值及影响这种价值的诸多因素,理所当然地存在着密切的、直接的关系。

忽视乃至回避货币因素,就不可能科学地解释汇率的实际行为。

第二,它正确地指出了,一国的货币状况从而其货币政策,同该国的汇率走势有着直接的联系。

在一国货币过多,或信贷扩张过快的情况下,该国货币的汇率不可避免地将趋于下跌,这符合实际情况。

它还正确地指出了,在一国存在着持续的通货膨胀的情况下,对未来的通货膨胀的预期,是影响当前汇率的重要因素,这基本上符合七十年代以来实行浮动汇率制的西方各国的客观实际。

第三,在货币主义的汇率分析中,突出强调了“一价定律”的重要性,这有一定的积极意义。

货币论正确地看到了在长期内,不同国家生产的同种商品在世界市场具有相同的价格。

但它只是将其简单地归因于国际套买活动,而没有看到这是价值规律在国际间起作用的结果。

然而,它毕竟在实际上触及到了价值规律在国际间的作用问题,并且提出了世界市场上的价格均等化机制及其对汇率的影响,这对进一步的研究来说,还是有积极意义的。

货币主义汇率理论的根本谬误,在于它忽视了由于经济社会中的结构性变动而引起的对汇率行为的扰动。

它在探讨汇率行为时,只偏重于一国国民总收入,或货币市场总的均衡状况,而对各部分的结构及其变动对汇率的影响探讨甚少,这使得货币主义的汇率理论难以周全地把握和解释汇率的实际变动。

它假定,两国货币之间总是保持着购买力平价,从而汇率始终能使“两国的购买力均等化”,这点过于绝对。

但国际学术界目前基本一致的看法是,在短期内汇率会出现同购买力平价的背离。

既然如此,在汇率的短期波动中,购买力平价自然不一定能发生决定性作用。

它还假定,一旦一国的货币供求失衡,其国内价格就将迅速发生变动,从而可以消除任何对货币的过度需求和供给。

因此,货币主义汇率理论关于货币供求量的变动会迅速引起价格变动从而影响汇率的结论,是不确定的。

并且,由于一国货币量的变动同价格的相应变动之间,在大部分情况下都存在着一定的时滞,在此期,由于其他因素的插入,价格的变动可能受到扭曲,所以由货币供求情况变动而引起的汇率变动,其方向还可能同“货币论”所断言的相反。

它还假定,本国资产和外国资产是完全替代的,并且在国际间存在着充分的资产套购活动,所以两国的利率差距,等于两国预期通膨胀率之差。

这样,人们为了分散风险,在其持有的资产总额中,一般总是要根据不同的情况,在本国证券和外国证券之间保持适当的比例,而不是盲目地、无限制地持有这国或那国的金融资产。

换言之,“货币论”实际上是忽略了国际资本流动的构成问题,这在理论上是不小的偏颇。

人们愿意以这三种资产形式持有的财富在其财富总额中各自所占的比率,主要取决于它们各自的收益。

从已给出的模式中可以看到,当本国利率上升时,在人们所希望保持的资产结构组合中,本国债券所占的比例就会增加,而本国货币和外国债券所占的比例则会下降。

这有以下几种情况:第一种情况是,当一国货币量增加时,该国的财富总额会增加,在人们的资产组合中,本国货币所占的比例也会上升。

为了保持适当的资产比例,该国的财富持有人就会把所增加的财富,用来相应地增加其所持有的本国债券和外国债券的数量,由此就产生了对外国债券和本国债券的过度需求。

对本国债券的过度需求,会使其价格上升,从而国内利率下跌。

而对外国债券的过度需求,则会使对外币的需求增加,外币汇率上升而本币汇率相对下降。

第二种情况是,当由外源的进口需求增加,即外国的进口需求增加而导致一国出现经常项目盈余时,该国持有的外国债券会增加,其总的财富也会上升。

在这种情况下,该国财富持有人为了维持其资产结构的平衡,必须相应地增加本国资产(本国货币和债券)的持有量。

该国货币的上升和对本国债券需求的增加,导致其国内利率下跌。

而人们为了恢复资产结构的平衡而其持有的一部分外国债券,则会使外币的相对增加、需求相对减少。

由此,随着对外币的需求减少而对本国货币的需求相对增加,其货币的汇率则趋于上升。

第三种情况是,当一国比如说由于的财政赤字增加而增发债券时,该国的财富也会增加,这会使其利率上升。

其可能的结果至少有两种:一方面,由于在该国财富持有人的财富总额中本国债券的比例上升,该国投资者会相应地增加本国货币和外国债券的持有量。

另一方面,由于债务增加,该国国内金融市场的利率会趋于上升,这却又可能使外国债券的吸引力降低,减少人们对外币的需求。

如果后者的影响力大于前者,则该国货币的汇率就将上升。

资产结构平衡理论,实际上是想把传统的凯恩斯主义汇率理论和货币主义的汇率理论结合起来。

它一方面承认经常项目的失衡(盈余或逆差)会影响汇率,另一方面也承认两国货币增长率的差异会影响到汇率。

这种理论上的探索,就其方向而言是正确的,从实际探讨过程来说,也有一定的开拓意义。

它在构筑其分析架构时,也提出了一些比较现实的假定,例如它认为存在着充分的资本流动性,但在本国资产和外国资产之间只存在着“高度的”替代性,而不是“完全的”替代性,这使得它比起其他一些汇率理论来,具有较大的普遍性,至少就资产替代这一重要方面来说,更切近现实。

但这一理论在论述经常项目对汇率的影响时,认为这种影响只是通过“财富效应”以及由此而来的资产组合变动而产生的。

此外,这一理论在其他一些问题的论证上,也存在一些重要的缺陷:第一,既然它认为,各种金融资产的实际收益对财富持有人来说是重要的,那么它就必须考虑到,不仅目前的汇率水平对金融资产的实际收益有重要影响,而且汇率的今后变动趋势,对资产的实际收益也有直接影响。

假如,当经过一段时间之后,一国货币的汇率上升,则用该国货币来表示的外国金融资产的价值就会下跌,从而减少该国财富持有人的实际财富。

第二,即使包含了预期因素,这一理论也可能是不能令人满意的。

十分明显,在西方国家中,投资者大都对预期的汇率变动趋势有各不相同的推测,所以人们在根据实际收益和风险调节其资产结构时,其做法可能很不相同。

在同样的现行利率和汇率水平下,由于对汇率的预期不同,人们在资产结构的调节方面,就可能同这一理论所断言的不同,甚至相反。

从而,这一理论关于汇率变动方向的预言,很有可能难以在现实生活中真正出现。

自然,这也就使这一理论在实际运用中,不能不受到极大的限制。


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